晶科科技601778：业绩低于预期债务结构持续优化

事件:公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营收36.75亿元，同比增长+2.44%，净利润3.61亿元，同比增长-24.13%。2022Q1公司实现营收5.73亿元，同比增长-18.81%，净利润-6000万元，较去年同期亏损有所收窄。点评:商业拐点出现。2021年，营收将重回正增长通道。2021年，公司加强EPC业务拓展，完成EPC产能产值约356MW，同比增长+56.83%，推动收入在连续两年下滑后重回增长通道。2021年，公司实现收入36.75亿元，同比增长+2.44%。其中，光伏电站开发运营转让业务和光伏电站EPC业务收入分别为27.76亿元和8.89亿元，同比分别增长-2.99%和+38.49%。202Q1收入下降，我们认为主要原因是:①光伏电站电量不足，2022Q1光伏发电量7.05亿千瓦时，同比-4.14%；②地区疫情反复影响EPC业务的开展。2021年项目开发成绩显著，为公司高增长奠定了基础。2021年，公司项目发展成绩显著，锁定了充足的资源:①各省光伏发电项目指标规模约3.6GW，位列江西、广西、甘肃三省民营企业第一；②大基地项目签约规模约20.8GW，为进一步发展奠定基础；③与75个县区签订全县屋顶分布式光伏发展合作协议，为2022年分布式和户用业务突破性增长提前锁定资源。债务结构持续优化，2021年融资成本同比-0.42pct。在金融政策的支持下，公司的融资渠道不断拓宽。公司完成置换存量贷款6.31亿元，获得国家贴息质押融资7.3亿元，获得银行综合授信41.89亿元，先后完成公开发行公司债和可转债。截至2021年末，公司债务结构进一步优化，资产负债率下降4.03个百分点至57.92%，短期债务余额下降18%，长期融资租赁余额下降12.55%，长期银行贷款余额下降14.01%。此外，得益于可转债发行和增量融资成本的降低，以及长短期债务结构的优化，2021年公司平均融资利率下降0.42pct，综合融资成本和财务费用进一步降低。盈利和估值根据Q1 2021年和2022年的业绩，我们下调了业绩预期。预计公司2022-2024年归母净利润为7118.69、9.60亿元(2022-2023年之前为8.60、10.09亿元)，对应的PE分别为19.13、15.66、14.14。风险:新冠肺炎疫情恶化，政策推动不及预期，行业竞争加剧，光伏电价和补贴变化风险，补贴归集滞后，组件价格波动风险，弃光限电风险，开发项目不及预期，EPC收益波动，海外拓展不及预期。